? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 華泰｜2030展望：逆全球化下中國科技三大發(fā)展路徑

? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 2022-08-23? ?青野云麓

?2022-08-23? ?10:03? ?華泰證券財(cái)富管理

以下文章來源于華泰睿思 ，作者黃樂平 謝春生等

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我們認(rèn)為，碳中和、半導(dǎo)體和軟件國產(chǎn)化、元宇宙是當(dāng)前中國科技行業(yè)三大重要發(fā)展路徑：路徑#1：科技碳中和是新一輪產(chǎn)業(yè)變革主題，智能電動(dòng)車迎來黃金10年；路徑#2：解決“卡脖子”問題是行業(yè)發(fā)展不確定性中最大的確定性；路徑#3：元宇宙是人類下一場數(shù)字化大遷徙，中國有望走出自己的發(fā)展之路。

華泰TMT團(tuán)隊(duì)266頁科技深度研報(bào)巨獻(xiàn)，《逆全球化下中國科技三大發(fā)展路徑》。

【摘要】

逆全球化背景下，關(guān)注碳中和、半導(dǎo)體國產(chǎn)化、元宇宙三大發(fā)展路徑

受中美競爭、俄烏戰(zhàn)爭和全球能源危機(jī)影響，過去一年，全球格局發(fā)生重要變化，世界的全球化進(jìn)程當(dāng)前面臨巨大挑戰(zhàn)。我們認(rèn)為，碳中和、半導(dǎo)體和軟件國產(chǎn)化、元宇宙是當(dāng)前中國科技行業(yè)三大重要發(fā)展路徑。

1）以碳中和為終極目標(biāo)的能源革命是彌合全球分歧的關(guān)鍵抓手，也是平衡經(jīng)濟(jì)發(fā)展和人類在地球長期生存下去的重要支點(diǎn)。

2）解決半導(dǎo)體、軟件等產(chǎn)業(yè)鏈“卡脖子”問題是行業(yè)發(fā)展不確定性中最大的確定性之一。

3）元宇宙是人類下一場數(shù)字化的大遷徙，是能夠集合人工智能、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、區(qū)塊鏈、5G在內(nèi)信息技術(shù)的核心應(yīng)用。我們看好到2030年，汽車智能化、科技碳中和、半導(dǎo)體國產(chǎn)化、基礎(chǔ)軟件、AR/VR/腦機(jī)接口、軟件引擎/應(yīng)用、AI/高性能計(jì)算、Web3.0、云原生和商業(yè)航天等十大發(fā)展機(jī)會(huì)。

路徑#1：科技碳中和是新一輪產(chǎn)業(yè)變革主題，智能電動(dòng)車迎來黃金10年

科技行業(yè)2015年耗電量占全球11%，截至2022年7月末美股科技企業(yè)在美股總市值占比超過30%，既是碳減排的主要責(zé)任方，也是憑借技術(shù)加速碳中和的推動(dòng)者。我們看好蘋果率先在2030年實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈碳中和的帶動(dòng)作用，及運(yùn)營商的數(shù)據(jù)中心減排，和光伏風(fēng)電發(fā)展對電子制造業(yè)的拉動(dòng)作用。智能電動(dòng)車是信息技術(shù)和清潔能源技術(shù)結(jié)合踐行科技碳中和的最好實(shí)例。我們看好中美發(fā)揮其在軟件上的優(yōu)勢取代日德成為全球汽車產(chǎn)業(yè)中心，中國造車新勢力有望快速崛起。零部件方面，看好智能駕駛、智能座艙、動(dòng)力總成領(lǐng)域的發(fā)展機(jī)遇。我們認(rèn)為無人駕駛出行服務(wù)已經(jīng)進(jìn)入商業(yè)化運(yùn)營的初期。

路徑#2：解決“卡脖子”問題是行業(yè)發(fā)展不確定性中最大的確定性。

受中美貿(mào)易摩擦、俄烏戰(zhàn)爭及新冠疫情持續(xù)等影響，當(dāng)前世界的全球化進(jìn)程面臨巨大挑戰(zhàn)。實(shí)體世界方面，全球半導(dǎo)體、電子元器件等硬件產(chǎn)業(yè)鏈從集中在中國大陸、中國臺灣、日韓等東亞地區(qū)，走向區(qū)域化分布的趨勢日漸清晰。虛擬世界方面，電商、游戲、遠(yuǎn)程辦公等疫情中快速增長的數(shù)字服務(wù)也成為各國企業(yè)爭奪的焦點(diǎn)。展望未來，我們認(rèn)為電動(dòng)車、光伏產(chǎn)業(yè)鏈的國產(chǎn)出口需求，中美競爭壓力下產(chǎn)業(yè)鏈自主可控需求，和以信創(chuàng)為代表的政府企業(yè)采購需求是未來幾年半導(dǎo)體和軟件國產(chǎn)化的新動(dòng)能?？春玫谌雽?dǎo)體、半導(dǎo)體設(shè)備、大算力芯片、光芯片、基礎(chǔ)軟件等方向上企業(yè)的發(fā)展機(jī)會(huì)。

路徑#3：元宇宙是人類下一場數(shù)字化大遷徙，中國有望走出自己的發(fā)展之路

我們認(rèn)為元宇宙是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)之后人類下一場數(shù)字化的大遷徙，是能夠集合人工智能、半導(dǎo)體、區(qū)塊鏈、5G通信、軟件引擎、互聯(lián)網(wǎng)等核心技術(shù)的核心應(yīng)用。中國各地政府從謹(jǐn)慎監(jiān)管到積極制定規(guī)則，再到建立產(chǎn)業(yè)集群鼓勵(lì)發(fā)展，有望復(fù)制中國在面板、半導(dǎo)體、電動(dòng)車、光伏等產(chǎn)業(yè)的成功經(jīng)驗(yàn)。我們認(rèn)為，中國企業(yè)在電子制造業(yè)、通信基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域具有比較優(yōu)勢，但在軟件引擎、高性能計(jì)算芯片等領(lǐng)域存在劣勢。對內(nèi)容和虛擬貨幣的強(qiáng)監(jiān)管，可能會(huì)改變元宇宙應(yīng)用在中國的發(fā)展軌跡，工業(yè)元宇宙、AR/VR內(nèi)容、數(shù)字虛擬人、數(shù)字藏品、車載娛樂等有望率先落地。

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正文

01 逆全球化背景下中國科技企業(yè)的機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn)

回顧過去四十年，全球化是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的重要推動(dòng)力。中美兩國都是全球化的主要受益者。中國通過全球化獲得了所需要的技術(shù)和商品出口市場，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的快速增長。美國在保留高科技、生物醫(yī)藥、金融等高附加值產(chǎn)業(yè)的同時(shí)，通過向發(fā)展中國家轉(zhuǎn)移低端產(chǎn)業(yè)的方式，保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長并把通脹在很長一段時(shí)間維持在較低的水平。

展望未來四十年，我們認(rèn)為社會(huì)將沿著人類永生、元宇宙和星際文明三個(gè)維度演進(jìn)。

1）追求永生是推動(dòng)人類進(jìn)步的動(dòng)力之一，未來腦機(jī)接口、納米機(jī)器人等前沿科技有望繼續(xù)延長人類壽命；

2）元宇宙是互聯(lián)網(wǎng)的下一站，也是人類數(shù)字化遷移的下一步；

3）移民火星的意義在于為人類文明留下“備份”，隨著航天技術(shù)突破，星際旅行與火星移民終將實(shí)現(xiàn)。

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但是，隨著中美經(jīng)濟(jì)體量差距的逐步縮小，中美在地緣政治，科技創(chuàng)新等領(lǐng)域沖突不斷加劇。未來中美競爭和逆全球化可能成為一個(gè)新常態(tài)。在這個(gè)新常態(tài)背景下，中國科技行業(yè)如何實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長是一個(gè)關(guān)鍵課題。

我們認(rèn)為：

第一，以碳中和為終極目標(biāo)的能源革命是平衡經(jīng)濟(jì)發(fā)展和人類在地球長期生存下去的重要支點(diǎn)。一方面，碳中和將重塑經(jīng)濟(jì)發(fā)展路徑，減少排放就是爭取更多發(fā)展機(jī)會(huì)。另一方面，逆全球化風(fēng)潮四起，但在人類賴以生存的星球面前各國是一個(gè)命運(yùn)共同體，氣候問題成為推動(dòng)國際合作的有益力量和關(guān)鍵抓手。

第二，解決半導(dǎo)體、軟件等產(chǎn)業(yè)鏈“卡脖子”問題是行業(yè)發(fā)展不確定性中最大的確定性。

第三，元宇宙是人類下一場數(shù)字化大遷徙，中國有望走出自己的發(fā)展之路。

這篇報(bào)告，我們從數(shù)字世界和實(shí)體世界兩個(gè)維度，分析中國科技企業(yè)在逆全球化背景下的機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn)。我們看好在逆全球化背景下加速的國產(chǎn)化機(jī)遇，這包括實(shí)體世界中，以智能電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈崛起為代表的科技碳中和、半導(dǎo)體國產(chǎn)化，以及數(shù)字世界的中國特色元宇宙、云計(jì)算和軟件國產(chǎn)化。同時(shí)，逆全球化加劇背景下，從深度參與全球分工中成長壯大的中國電子制造業(yè)、期望在全球用戶時(shí)長競爭中占據(jù)一席之地的中國互聯(lián)網(wǎng)出海，都遇到了一定阻礙。

實(shí)體世界：全球科技硬件產(chǎn)業(yè)鏈，經(jīng)過過去三十年全球化大潮，逐漸形成美國、日本、韓國、中國臺灣、中國大陸、東南亞、印度之間互相復(fù)雜連接的產(chǎn)業(yè)鏈。其中，美國在半導(dǎo)體、通信設(shè)備等領(lǐng)域保持競爭優(yōu)勢，中國大陸在光伏、動(dòng)力電池、電子元件、電子設(shè)備和儀器領(lǐng)域已經(jīng)崛起。

數(shù)字世界：全球互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)市場，經(jīng)過多輪迭代，逐漸形成以中美為主導(dǎo)的、相對獨(dú)立的市場格局。在云計(jì)算、軟件領(lǐng)域，美國擁有絕對優(yōu)勢，但中國企業(yè)亦在蓬勃發(fā)展。

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機(jī)會(huì)#1：科技碳中和是新一輪產(chǎn)業(yè)變革主題，智能電動(dòng)車迎來黃金10年

我們認(rèn)為以人工智能、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、區(qū)塊鏈、5G(ABCD+5G)為代表的下一代信息技術(shù)和以光伏、風(fēng)能、動(dòng)力電池為代表的清潔能源技術(shù)是推動(dòng)人類社會(huì)不斷發(fā)展的兩大通用技術(shù)平臺，到2030年會(huì)進(jìn)入一個(gè)虛實(shí)共生的低碳社會(huì)。信息技術(shù)和清潔能源技術(shù)的跨界融合是未來科技行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的重要主線。

過去三十年，信息技術(shù)的通用技術(shù)平臺經(jīng)歷主機(jī)、個(gè)人電腦、手機(jī)再到AI云計(jì)算的三次重大迭代。這幾次變革中，通信技術(shù)從最初的專網(wǎng)，升級為有線互聯(lián)網(wǎng)、4G和5G；計(jì)算架構(gòu)從最初的集中式，到PC和手機(jī)的分布計(jì)算，在AI云計(jì)算時(shí)代又回歸到集中式計(jì)算。展望未來，隨著區(qū)塊鏈/Web3等分布式技術(shù)的成熟，以及終端算力的不斷提高，元宇宙又有望重新走向分布式架構(gòu)。

另一方面，能源技術(shù)的變遷在更長的時(shí)間跨度上一直在推動(dòng)人類社會(huì)的進(jìn)步。過去三百年，人類使用的主要能源經(jīng)歷了

1）從木材到煤炭（1770年代開始的蒸汽機(jī)革命），

2）從煤炭到石油（1870年代開始的內(nèi)燃機(jī)革命），

3）天然氣（1930年代開始在美國各地作為空間供熱能源大規(guī)模普及），

4）核能的使用（1950年代~），

5）風(fēng)能（1990年代開始）以及

6）光伏(2010年開始~)。

每次基礎(chǔ)能源的變遷，往往會(huì)改變?nèi)祟惖纳詈凸ぷ鞣绞?，帶來類似工業(yè)革命、汽車革命、信息革命這樣大的社會(huì)變革。

實(shí)踐#1：智能電動(dòng)車就是信息技術(shù)與清潔能源技術(shù)融合發(fā)展的最好實(shí)例，我們認(rèn)為中美智能電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈未來有望對日德燃油車產(chǎn)業(yè)鏈形成替代。從今天到2030年，智能電動(dòng)車替換燃油車，中美智能電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈替代過去日德燃油車產(chǎn)業(yè)鏈成為重要產(chǎn)業(yè)趨勢。汽車工業(yè)所需要的核心競爭力從過去的機(jī)械工程向半導(dǎo)體和軟件等信息技術(shù)變化。中國科技企業(yè)有望把在手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈上積累的軟件和電子能力遷移到汽車行業(yè)，大幅提高全球的市占率。智能電動(dòng)車有望成為中國重要的出口商品。除了整車以外，智能駕駛、智能座艙、動(dòng)力總成在內(nèi)的國產(chǎn)零部件產(chǎn)業(yè)，以及智能出行產(chǎn)業(yè)鏈也有望受益。

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實(shí)踐#2：碳中和背景下，光伏、風(fēng)電等清潔能源技術(shù)將成為實(shí)現(xiàn)能源脫碳的主要力量之一，上游半導(dǎo)體和電子元器件迎來高速發(fā)展期。當(dāng)前，用以光伏、風(fēng)電、水電為代表的可再生能源替代石油、煤炭等化石能源成為解決全球氣候變暖問題的最重要手段之一。在全球各國政府“2030碳達(dá)峰，2060碳中和”共識的大背景下，減排路線圖日益清晰，為從清潔能源供給、傳輸?shù)绞褂媒K端的一系列產(chǎn)業(yè)帶來廣闊機(jī)會(huì)。未來，伴隨著政策推動(dòng)和發(fā)電成本下降，光伏、風(fēng)電裝機(jī)量有望長期提升，高景氣將利好上游電子元器件，我們認(rèn)為功率半導(dǎo)體與被動(dòng)元件國產(chǎn)廠商有望率先受益。

實(shí)踐#3：信息和通信技術(shù)（ICT）產(chǎn)業(yè)推進(jìn)綠色能源轉(zhuǎn)型，蘋果產(chǎn)業(yè)鏈和運(yùn)營商成為脫碳領(lǐng)頭羊。根據(jù)BCG和彭博，包括互聯(lián)網(wǎng)、半導(dǎo)體、軟硬件、電信運(yùn)營商在內(nèi)的ICT行業(yè)，2015年耗電量占全球11%，截至2022年7月末美股科技企業(yè)在美股總市值占比超過30%，既是碳減排行動(dòng)的主要責(zé)任方，也是擁有多種核心技術(shù)，能夠加速碳中和發(fā)展的推動(dòng)者。一方面，我們看到以果鏈為代表的電子制造行業(yè)在綠色轉(zhuǎn)型方面已經(jīng)取得超前成就，蘋果2030脫碳將帶動(dòng)“零碳制造”成為核心競爭力，率先完成綠色轉(zhuǎn)型的企業(yè)有望實(shí)現(xiàn)份額提升；另一方面，迫于基站和IDC能耗壓力，運(yùn)營商脫碳迫在眉睫，有望帶動(dòng)儲能/能源互聯(lián)網(wǎng)/海上風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈上下游需求高增。

機(jī)會(huì)#2：半導(dǎo)體和軟件國產(chǎn)化是不確定性中最大的確定性

在科創(chuàng)板制度紅利、華為事件引發(fā)的國產(chǎn)化需求、以及全球缺芯的推動(dòng)下，過去三年中國半導(dǎo)體行業(yè)取得長足發(fā)展。從器件類型來看，中國企業(yè)在封測、模擬、MCU、功率、手機(jī)射頻、半導(dǎo)體設(shè)備上開始具備一定競爭力。但在高性能計(jì)算、手機(jī)基帶、存儲器等領(lǐng)域還較為薄弱。從終端市場來看，目前中國企業(yè)在家電、手機(jī)等消費(fèi)類芯片及通信設(shè)備芯片，由于能較好地兼顧性能、功耗、成本等因素，被市場廣泛認(rèn)可。但在汽車、云計(jì)算、工業(yè)等領(lǐng)域仍較為落后。

展望未來，我們認(rèn)為半導(dǎo)體行業(yè)有兩大趨勢和四個(gè)重要投資方向。

趨勢1：半導(dǎo)體制造環(huán)節(jié)的區(qū)域化

1980年代，在日美競爭的大背景下，臺積電首創(chuàng)半導(dǎo)體制造和設(shè)計(jì)分離的“Fabless+Foundry”商業(yè)模式。臺積電通過大膽的研發(fā)和高強(qiáng)度的資本開支投入，在推動(dòng)半導(dǎo)體技術(shù)發(fā)展的同時(shí)，大幅度降低了生產(chǎn)制造成本，中國臺灣逐漸成為全球制造中心。這使得芯片設(shè)計(jì)客戶可把精力集中于設(shè)計(jì)滿足客戶需求的芯片產(chǎn)品，加快產(chǎn)品迭代速度，迅速擴(kuò)大各自市場的份額。但半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈分工帶來各國自給率的不足。根據(jù)IDC和IC Insights的數(shù)據(jù)，2020年，美國半導(dǎo)體銷售額占全球的27.8%，但產(chǎn)能份額只有7.0%，中國半導(dǎo)體銷售額占全球的28.2%，但產(chǎn)能份額只有12.0%。近年來，在地緣政治的影響下，供應(yīng)鏈安全問題得到各國高度重視。我們看到，美國出臺芯片法案鼓勵(lì)本地化生產(chǎn)、中國持續(xù)鼓勵(lì)國產(chǎn)化。在此背景下，我們認(rèn)為基于供應(yīng)鏈安全考量下的區(qū)域化生產(chǎn)是全球半導(dǎo)體未來發(fā)展的重要趨勢，即使會(huì)降低效率、推高成本，但是會(huì)降低整體供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。

趨勢2：系統(tǒng)廠商驅(qū)動(dòng)的國產(chǎn)化新階段

在科創(chuàng)板紅利、國產(chǎn)化、缺芯的推動(dòng)下，過去三年中國半導(dǎo)體行業(yè)取得長足發(fā)展。根據(jù)Wind，2021年A股半導(dǎo)體公司總收入已占到全球半導(dǎo)體上市公司的10.36%。科創(chuàng)板開板至8月17日，A股半導(dǎo)體公司總數(shù)量增加2.1倍到105家，總市值上升2.25倍到2.7萬億元，成為全球重要資產(chǎn)類別。我們認(rèn)為國產(chǎn)化進(jìn)入由系統(tǒng)廠商驅(qū)動(dòng)的新階段，特別是來自新能源汽車、工業(yè)（包括光伏、風(fēng)電）、高性能計(jì)算等領(lǐng)域國產(chǎn)化動(dòng)能充足。根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2021年中國系統(tǒng)廠商半導(dǎo)體采購需求為1,189億美元，約為中國IC設(shè)計(jì)銷售額的2.1倍，國產(chǎn)替代空間廣闊。

第三代半導(dǎo)體、半導(dǎo)體設(shè)備、AI/大算力芯片、光芯片是重要的國產(chǎn)化方向。四大領(lǐng)域市場空間廣闊，產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)國內(nèi)公司有望實(shí)現(xiàn)快速成長。

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方向1：半導(dǎo)體設(shè)備：半導(dǎo)體制造區(qū)域化，國產(chǎn)化需求空間廣闊

受地緣政治影響，我們認(rèn)為全球半導(dǎo)體的生產(chǎn)中心未來會(huì)從中國臺灣走向全球分散。發(fā)展制造/設(shè)備/材料等核心環(huán)節(jié)，避免“卡脖子”是未來重要發(fā)展路線。SEMI預(yù)計(jì)2022年全球半導(dǎo)體資本開支將同比增長24%至1,904億美元，帶動(dòng)半導(dǎo)體設(shè)備市場規(guī)模由2020年的1,026億美元增長14.7%至1,175億美元。當(dāng)前全球設(shè)備市場主要由AMAT、ASML、Lam等壟斷，2021年中國設(shè)備廠商僅占全球總銷售額的2.45%，我們看到中國公司在清洗、PVD、爐管、刻蝕、CVD、CMP等領(lǐng)域取得長足進(jìn)展，但在光刻機(jī)等關(guān)鍵設(shè)備上國產(chǎn)化率較低。美國出口管制壓力下，我們認(rèn)為未來國產(chǎn)化需求存在進(jìn)一步提升空間。

方向2：第三代半導(dǎo)體：電動(dòng)車、光伏、5G、快充推動(dòng)行業(yè)快速發(fā)展

以氮化鎵(GaN)和碳化硅(SiC)為代表的第三代半導(dǎo)體材料，在高溫、高壓、高頻等應(yīng)用場景下優(yōu)勢顯著，與新能源汽車、光伏、5G、消費(fèi)快充等高成長性下游領(lǐng)域深度綁定，未來成長空間廣闊。據(jù)Yole數(shù)據(jù)，2020年全球SiC市場規(guī)模為11.84億美元，預(yù)計(jì)到2025年有望增長至59.79億美元，對應(yīng)CAGR為38.2%；GaN市場規(guī)模為9.38億美元，預(yù)計(jì)到2026年有望增長至35億美元，對應(yīng)CAGR為24.5%。當(dāng)前第三代半導(dǎo)體市場主要由Wolfspeed、ST、英飛凌、安森美等海外公司主導(dǎo)，國內(nèi)廠商雖然已基本覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈，但相關(guān)收入規(guī)模較小。我們認(rèn)為國內(nèi)公司未來在襯底、外延、器件/模塊領(lǐng)域均有望實(shí)現(xiàn)突破，把握全球“碳中和”背景下中國的先行者地位，實(shí)現(xiàn)份額快速提升。

方向3：計(jì)算芯片：信創(chuàng)/數(shù)據(jù)中心/汽車/安防場景落地

根據(jù)WSTS統(tǒng)計(jì)，全球2021年計(jì)算芯片市場規(guī)模約1548億美元，占半導(dǎo)體市場28%。英偉達(dá)、AMD和英特爾三家占據(jù)壟斷地位。我們認(rèn)為國內(nèi)將在四大領(lǐng)域加速國產(chǎn)替代：

1）信創(chuàng)：信創(chuàng)PC及服務(wù)器CPU/GPU國產(chǎn)化趨勢明確；

2）數(shù)據(jù)中心：依托互聯(lián)網(wǎng)云計(jì)算企業(yè)投資加碼，AI加速芯片行業(yè)快速發(fā)展；

3）智能汽車：自動(dòng)駕駛和智能座艙對芯片算力需求不斷提升，國產(chǎn)智能汽車具備供應(yīng)鏈安全備份以及降本需求；

4）安防：受清單限制國產(chǎn)化需求迫切，海思缺位下大批國產(chǎn)芯片廠商切入。

方向4：光芯片：光電子產(chǎn)業(yè)明珠，國產(chǎn)替代星辰大海

光電子器件是半導(dǎo)體行業(yè)的重要細(xì)分賽道，涵蓋工業(yè)用高功率激光芯片、通信用高速率激光芯片、手機(jī)人臉識別用VCSEL等成熟應(yīng)用，以及車用激光雷達(dá)和硅光芯片等未來有望實(shí)現(xiàn)快速增長的新領(lǐng)域。根據(jù)Gartner，2021年全球光芯片市場規(guī)模達(dá)102億美元，預(yù)計(jì)2025年市場規(guī)模有望達(dá)150億美元，對應(yīng)CAGR為10.3%。全球目前II-VI、Lumentum等占據(jù)領(lǐng)先地位，我們看到國內(nèi)企業(yè)已在高功率激光芯片、高速率激光芯片等領(lǐng)域加速推進(jìn)國產(chǎn)替代；長期我們看好光探測SPAD/SiPM芯片、硅光芯片等實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)化從1到N的突破。另一方面，我們認(rèn)為云計(jì)算和軟件國產(chǎn)化是中國企業(yè)在數(shù)字世界能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)健增長的重要領(lǐng)域。

在經(jīng)濟(jì)放緩的背景下，我們認(rèn)為云計(jì)算行業(yè)需求有望保持韌性。一方面，我們觀察到國資云、算力網(wǎng)絡(luò)等新基建政策已成為云計(jì)算市場的主要增長動(dòng)力，預(yù)計(jì)2023年國內(nèi)IaaS市場將同比增長38.6%至441億元。另一方面，隨著國內(nèi)IaaS層云基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的逐步完善，云計(jì)算行業(yè)也已逐步由“企業(yè)全面上云”階段邁入“云上價(jià)值挖掘”階段，行業(yè)下半場競爭也將從IaaS向PaaS層轉(zhuǎn)移，而云原生作為PaaS層的最新技術(shù)演進(jìn)方向，將會(huì)重塑產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈，帶來新的發(fā)展機(jī)遇。我們觀察到，在海外市場，云原生孕育出了Snowflake等代表性上市公司，國內(nèi)市場中，許多創(chuàng)新型云廠商也已通過在細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)的長期深耕建立了“專+精”的技術(shù)優(yōu)勢，正處于快速成長階段。對標(biāo)海外的發(fā)展路徑，我們認(rèn)為未來容器云/云原生存儲/數(shù)據(jù)庫等細(xì)分領(lǐng)域有望涌現(xiàn)出一批技術(shù)實(shí)力強(qiáng)、盈利能力優(yōu)異的優(yōu)秀企業(yè)，值得重點(diǎn)關(guān)注。

軟件作為數(shù)據(jù)管理與使用的直接載體，其安全可控同樣舉足輕重，軟件國產(chǎn)化需要被給予更多的關(guān)注。軟件國產(chǎn)化節(jié)奏正處于從“可用”向“好用”的進(jìn)化階段，終極形態(tài)或?yàn)榘浻捕鄠€(gè)層次的生態(tài)系統(tǒng)，應(yīng)用領(lǐng)域也從信創(chuàng)始于黨政及特殊領(lǐng)域，逐步向其他行業(yè)拓展。

1）目前國產(chǎn)操作系統(tǒng)相比國外仍然存在差距，國產(chǎn)操作系統(tǒng)追趕的關(guān)鍵在于操作系統(tǒng)、用戶、配套軟硬件開發(fā)商共同推進(jìn)，推動(dòng)國產(chǎn)化生態(tài)體系建設(shè)。

2）分布式數(shù)據(jù)庫或?qū)⒊蔀閿?shù)據(jù)庫市場新增量，國產(chǎn)廠商在細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)各具優(yōu)勢，國產(chǎn)化替代可期。

3）2011年以來我國工業(yè)增加值穩(wěn)居世界第一，工業(yè)軟件市場需求潛力龐大，外部刺激下內(nèi)生需求有望釋放，看好國產(chǎn)廠商中有行業(yè)整合能力和產(chǎn)業(yè)鏈輻射能力的龍頭公司。

機(jī)會(huì)#3：元宇宙是人類下一場數(shù)字化大遷徙，中國有望走出自己發(fā)展之路

我們認(rèn)為元宇宙是能集合人工智能、半導(dǎo)體、區(qū)塊鏈、5G通信、軟件引擎、互聯(lián)網(wǎng)等核心技術(shù)的核心應(yīng)用，是人類數(shù)字化的下一場大遷徙，也是互聯(lián)網(wǎng)的下一站。

全球看，過去一年元宇宙經(jīng)歷了過山車式的起伏，是最具關(guān)注度和爭議度的話題之一。2021年3月Roblox紐交所上市，當(dāng)日股價(jià)漲超50%，11月Facebook改名Meta宣布全面進(jìn)軍元宇宙，英偉達(dá)宣布產(chǎn)品路線升級為“GPU+CPI+DPU”三芯戰(zhàn)略，同時(shí)發(fā)布Omniverse，宇宙話題紅極一時(shí)。但隨著宏觀經(jīng)濟(jì)下行，Meta等逐漸收縮投入，二級市場對VR出貨量高速增長以及元宇宙應(yīng)用迅速擴(kuò)張的期待短期落空，2022上半年海內(nèi)外相關(guān)標(biāo)的股價(jià)回撤明顯。我們看到過去一年在達(dá)沃斯等各類論壇與交流中，元宇宙已經(jīng)變成全球討論最熱烈、也最具爭議的話題。

而中國各地政府從謹(jǐn)慎監(jiān)管到積極制定規(guī)則，再到建立產(chǎn)業(yè)集群鼓勵(lì)發(fā)展。我們認(rèn)為有望復(fù)制中國在面板、半導(dǎo)體、電動(dòng)車、光伏等產(chǎn)業(yè)的成功經(jīng)驗(yàn)。通過行業(yè)比較我們認(rèn)為，中國企業(yè)在電子制造業(yè)、通信基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域具有顯著比較優(yōu)勢，但在軟件引擎、高性能計(jì)算芯片等領(lǐng)域存在劣勢。對內(nèi)容和虛擬貨幣的強(qiáng)監(jiān)管，可能會(huì)影響元宇宙應(yīng)用在中國的發(fā)展軌跡。硬件端，我們看好中國電子制造業(yè)和通信基礎(chǔ)設(shè)施，應(yīng)用場景看好AR/VR內(nèi)容、數(shù)字虛擬人、數(shù)字藏品、車載娛樂等。

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全球來看，元宇宙基本框架逐漸清晰, 分為底層架構(gòu)和內(nèi)層核心兩層。我們認(rèn)為元宇宙是以信息基礎(chǔ)設(shè)施、互操作系統(tǒng)、內(nèi)容生產(chǎn)系統(tǒng)、價(jià)值結(jié)算系統(tǒng)作為底層建設(shè)構(gòu)筑的數(shù)字生活空間，其核心是通過應(yīng)用和身份連結(jié)現(xiàn)實(shí)居民，并由社會(huì)激勵(lì)和治理規(guī)則維系人際關(guān)系和系統(tǒng)運(yùn)轉(zhuǎn)，反映了人類生活的數(shù)字化大遷徙。

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元宇宙的底層架構(gòu)建設(shè)中，中國企業(yè)在電子制造業(yè)、通信基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域具有顯著比較優(yōu)勢，但在軟件引擎、高性能計(jì)算芯片等領(lǐng)域存在劣勢。我們看好中國電子制造業(yè)和通信基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展：

1）信息基礎(chǔ)設(shè)施：包括計(jì)算、存儲、網(wǎng)絡(luò)帶寬等，以及 AR、VR 和腦機(jī)接口等，建設(shè)目標(biāo)是人機(jī)交互體驗(yàn)推近至真人水平。過去一年，VR方面硬件持續(xù)升級，pancake+OLEDoS方案+多攝像頭傳感器成為標(biāo)配高端方案，AR方面光波導(dǎo)、Micro-LED、LCoS等技術(shù)持續(xù)升級，向輕量級、全彩AR方案大規(guī)模應(yīng)用邁進(jìn)一步。同時(shí)，華為等在通信基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域也積累深厚。我們看到中國基于傳統(tǒng)消費(fèi)電子制造業(yè)、通信基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，在ARVR上游零部件供應(yīng)鏈、整機(jī)代工等領(lǐng)域已經(jīng)占據(jù)領(lǐng)先地位，我們看好中國電子制造業(yè)和通信基礎(chǔ)設(shè)施的優(yōu)勢將在元宇宙發(fā)展中延續(xù)。

2）內(nèi)容生產(chǎn)系統(tǒng)：包括圖形引擎、游戲引擎、虛幻引擎、UGC（將用戶從體驗(yàn)者轉(zhuǎn)變?yōu)閮?nèi)容的生產(chǎn)者），以及 AIGC（人工智能生產(chǎn)內(nèi)容）等。我們看到PGC模式下的元宇宙世界沉浸感較強(qiáng)，目前大部分流行影視、游戲均由專業(yè)團(tuán)隊(duì)制作，PGC產(chǎn)能有限，過去一年以Roblox、TikTok為代表的UGC平臺快速發(fā)展。同時(shí)隨著科技大廠入局，如騰訊投資Roblox，華為打造河圖引擎等，相關(guān)方面的布局持續(xù)完善。我們認(rèn)為雖然中國產(chǎn)業(yè)目前在軟件引擎領(lǐng)域存在劣勢，但看好科技巨頭入局與全球龍頭本土化下中國產(chǎn)業(yè)后續(xù)發(fā)展。

3）互操作系統(tǒng)：互操作系統(tǒng)的目標(biāo)是讓元宇宙的參與者在現(xiàn)實(shí)世界和數(shù)字世界之間自由切換，價(jià)值在兩個(gè)世界之間自由流轉(zhuǎn)，比如分布式身份（DID）、數(shù)字分身和可編程價(jià)值等。2022年6月，構(gòu)建了OpenXR標(biāo)準(zhǔn)的Khronos Group宣布成立Metaverse Standards Forum元宇宙標(biāo)準(zhǔn)論壇，截至2022年7月18日，該標(biāo)準(zhǔn)論壇已經(jīng)擁有超過650個(gè)成員，后續(xù)將會(huì)召開行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一相關(guān)會(huì)議。我們看到全球而言，雖然發(fā)展方向已經(jīng)比較清晰，但元宇宙互操作系統(tǒng)在協(xié)議設(shè)計(jì)和標(biāo)準(zhǔn)化建立、以及元宇宙信息基礎(chǔ)設(shè)施性能支撐方面都面臨著相當(dāng)大的困難，目前全球來看都處在初步探索階段。

4）價(jià)值結(jié)算系統(tǒng)：包括產(chǎn)權(quán)和交易規(guī)則，在元宇宙中，數(shù)字世界和現(xiàn)實(shí)世界將在價(jià)值層面融為一體，包括數(shù)字貨幣、穩(wěn)定幣、央行數(shù)字貨幣、數(shù)字人民幣、非同質(zhì)化代幣等一系列應(yīng)用。從海外看，過去一年

1）多鏈并存生態(tài)初步形成，Web 3.0 底層設(shè)施已較為完善，

2）2021 年是 NFT、GameFi 快速增長元年，未來各類 X-to-Earn 模式創(chuàng)新將浪潮迭起，引領(lǐng) Web 3.0 應(yīng)用發(fā)展，

3）加密資產(chǎn)退潮暴露系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，未來全球?qū)用苜Y產(chǎn)的監(jiān)管或?qū)?qiáng)化。而國內(nèi)的Web3.0建設(shè)則是在強(qiáng)監(jiān)管的模式下穩(wěn)步推進(jìn)，聯(lián)盟鏈和數(shù)字藏品競相發(fā)展，但在現(xiàn)有的嚴(yán)監(jiān)管政策下，基于虛擬貨幣的交易等相關(guān)應(yīng)用或難以推廣。我們認(rèn)為未來在互操作系統(tǒng)與價(jià)值結(jié)算系統(tǒng)中，國內(nèi)、海外基于區(qū)塊鏈應(yīng)用的一系列應(yīng)用或在強(qiáng)監(jiān)管下按照不同路徑發(fā)展。

元宇宙的內(nèi)層核心包括：身份，元宇宙的每位居民需要有自己明確的 ID，身份背后是元宇宙的各類參與者，包括內(nèi)容創(chuàng)作者、用戶和技術(shù)開發(fā)者等，而身份網(wǎng)絡(luò)中蘊(yùn)含的社會(huì)關(guān)系，在元宇宙中具有重要地位；應(yīng)用，即元宇宙的入口和體驗(yàn)場景，在元宇宙發(fā)展前期，應(yīng)用將主要包括游戲、社交、電商和藝術(shù)品，以及辦公、城市和工業(yè)等；激勵(lì)，元宇宙必須提供一套完備的激勵(lì)規(guī)則，以最大限度地激發(fā)人們在元宇宙中生產(chǎn)、勞動(dòng)、工作和學(xué)習(xí)的積極性；治理，現(xiàn)實(shí)社會(huì)中存在的一系列治理問題在元宇宙中也同樣會(huì)出現(xiàn)。因此，元宇宙也需要依靠法律體系等強(qiáng)制性力量以及倫理道德、社會(huì)價(jià)值觀等自制自律機(jī)制來約束居民和組織的行為。社區(qū)自組織力量將在元宇宙發(fā)展中發(fā)揮重要作用。

看好B端G端C端應(yīng)用蓬勃發(fā)展，帶動(dòng)身份、激勵(lì)、治理等其他內(nèi)層核心持續(xù)推進(jìn)。我們看到過去一年，除了Meta、英偉達(dá)、Unity等標(biāo)簽明顯的元宇宙玩家外，內(nèi)容平臺、區(qū)塊鏈，甚至消費(fèi)、金融等不同行業(yè)玩家紛紛進(jìn)軍元宇宙，玩具龍頭樂高正大力發(fā)展元宇宙課堂，運(yùn)動(dòng)廠商龍頭耐克公司開設(shè)元宇宙店鋪，使用NFT技術(shù)出售虛擬球鞋，以Wendy’s和摩根大通為代表的餐飲、金融等行業(yè)廠商也在開設(shè)元宇宙虛擬店鋪。國內(nèi)看，百度背靠AI能力，推出虛擬空間希壤和虛擬人平臺曦靈，阿里巴巴也圍繞虛擬數(shù)字人、數(shù)字藏品，加碼元宇宙營銷。我們認(rèn)為B端G端C端包括工業(yè)元宇宙、城市元宇宙、辦公元宇宙等各類場景將蓬勃發(fā)展，并看好數(shù)字虛擬人、車載娛樂等應(yīng)用率先落地。

中國各地政府從謹(jǐn)慎監(jiān)管到積極制定規(guī)則，再到建立產(chǎn)業(yè)集群鼓勵(lì)發(fā)展，有望復(fù)制中國在面板、半導(dǎo)體、電動(dòng)車、光伏等產(chǎn)業(yè)的成功經(jīng)驗(yàn)。我們看到地方政府通過引導(dǎo)基金，產(chǎn)業(yè)園，示范項(xiàng)目等形式構(gòu)建產(chǎn)業(yè)集群是扶植新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的有效方式，打造了北京亦莊智能駕駛產(chǎn)業(yè)、上海人工智能產(chǎn)業(yè)、上海半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)、合肥電動(dòng)汽車產(chǎn)業(yè)等成功案例。政府對元宇宙從2021上半年的謹(jǐn)慎監(jiān)管，到2021下半年的積極制定規(guī)則，再到2022年開始北京，上海等地方政府紛紛出臺政策，扶持發(fā)展，態(tài)度逐漸清晰。我們認(rèn)為與歐美政府相比，中國政府能調(diào)動(dòng)更多資源且執(zhí)行力更強(qiáng)，主動(dòng)入局之后有望對企業(yè)形成有效引導(dǎo)規(guī)范，元宇宙相關(guān)硬件、軟件生態(tài)產(chǎn)業(yè)都有望持續(xù)發(fā)展。

挑戰(zhàn)#1：強(qiáng)監(jiān)管環(huán)境下，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)探索出海新模式

全球互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)市場，經(jīng)過多輪迭代，逐漸形成以中美為主導(dǎo)的、相對獨(dú)立的市場格局。中國企業(yè)深耕國內(nèi)市場，美國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的業(yè)務(wù)基本盤則在歐美日韓等相對發(fā)達(dá)地區(qū)，而兩國企業(yè)均對東南亞，印度等新興市場展開了積極的布局。其中，美國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)主要通過直接提供服務(wù)的方式，在當(dāng)?shù)卣紦?jù)主導(dǎo)地位。中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在部分國家直接提供服務(wù)阻礙重重，因此在出海方式選擇上，直接提供服務(wù)和投資當(dāng)?shù)仄髽I(yè)并舉。

值得注意的是，雖然由于地緣政治因素影響、各國數(shù)據(jù)監(jiān)管政策差異，中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在海外直接提供服務(wù)之路常有坎坷，但仍然通過本地化產(chǎn)品異軍突起，在短視頻、手游應(yīng)用上尤為明顯。抖音海外版TikTok、快手海外版Kwai在多國互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用時(shí)長排名中占據(jù)前列。PUBG Mobile、原神等游戲亦在海外獲得了豐厚收入。

中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)出海投資并不鮮見，例如東南亞電商龍頭Shopee和Lazada、東南亞出行及外賣餐飲龍頭Grab和Gojek、全球領(lǐng)先游戲開發(fā)商Supercell、動(dòng)視暴雪和Riot等等均有來自中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的投資。投資之外，中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的運(yùn)營打法支持、經(jīng)驗(yàn)復(fù)制與本地化適應(yīng)，也可見于其投資的本地企業(yè)。

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近年，世界各國正愈發(fā)重視與互聯(lián)網(wǎng)緊密相關(guān)的數(shù)據(jù)安全這一議題，并通過設(shè)立數(shù)據(jù)安全法律法規(guī)的方式，對數(shù)據(jù)的跨境自由流動(dòng)多加約束。這間接地給數(shù)字世界樹立起了國別市場之間的壁壘，特別對中國企業(yè)在新興市場國家的發(fā)展造成較大困難。

挑戰(zhàn)#2：外遷壓力推動(dòng)電子制造業(yè)企業(yè)加速國際化進(jìn)程

自1970年代起，在低成本驅(qū)動(dòng)下，全球電子制造業(yè)以歐美→日本→韓國、中國臺灣→中國大陸→東南亞的路線不斷遷移。中國大陸電子制造業(yè)充分受益于全球化之下的國際分工，憑借人口紅利與成本優(yōu)勢在零部件制造和組裝環(huán)節(jié)處于領(lǐng)先地位，成為電子產(chǎn)業(yè)鏈的世界工廠。在這個(gè)發(fā)展過程中，中國積累了其它國家短期難以復(fù)制的大量技術(shù)人才和高效的供應(yīng)鏈體系。

但是，在中美貿(mào)易摩擦，特別是2018年美國對從中國進(jìn)口商品增收關(guān)稅等影響下，電子制造業(yè)出現(xiàn)向東南亞、印度等區(qū)域外遷的趨勢。全球電子制造業(yè)供應(yīng)鏈可能出現(xiàn)G2格局。各家企業(yè)需要提供兩條供應(yīng)鏈分別服務(wù)美國和中國市場。

過去幾年，立訊、舜宇等中國電子制造業(yè)企業(yè)積極應(yīng)對行業(yè)變化，加大在印度、越南等地的投資，以滿足客戶對供應(yīng)鏈要求的變化。企業(yè)也在這個(gè)過程中，逐步實(shí)現(xiàn)國際化。

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面向2030的十大投資機(jī)會(huì)

我們認(rèn)為，到2030年，我們將生活在一個(gè)虛實(shí)共生、低碳綠色和自主創(chuàng)新的社會(huì)。在這樣的新型社會(huì)中，我們看好在汽車智能化、科技碳中和、半導(dǎo)體國產(chǎn)化、基礎(chǔ)軟件、AR/VR/腦機(jī)接口、軟件引擎/應(yīng)用、AI/高性能計(jì)算、Web3.0、云原生和商業(yè)航天十大投資方向會(huì)涌現(xiàn)出豐富的投資機(jī)會(huì)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

政策及監(jiān)管變化風(fēng)險(xiǎn)。國內(nèi)碳中和政策環(huán)境目前處于早期階段，各行業(yè)脫碳行動(dòng)方針正陸續(xù)出臺，存在一定政策及監(jiān)管不確定性。

中美貿(mào)易摩擦加劇。中美貿(mào)易關(guān)系存在一定不確定性，貿(mào)易摩擦激化或?qū)⒃诙唐趦?nèi)影響國內(nèi)科技行業(yè)公司。

新技術(shù)滲透進(jìn)度不及預(yù)期。我們基于區(qū)塊鏈等各領(lǐng)域技術(shù)持續(xù)滲透的假設(shè)進(jìn)行分析。如果新技術(shù)滲透進(jìn)度不及預(yù)期，各細(xì)分市場規(guī)?？赡艿陀诠浪闼?，導(dǎo)致相同競爭格局下，公司業(yè)績低于預(yù)期水平。